我國國債回購論文
我國國債回購論文
國債回購是國債的衍生工具,本質(zhì)上是以國債為抵押物的短期融資行為。隨著我國國債發(fā)行規(guī)模的不斷擴大,國債回購市場也逐漸發(fā)展壯大,市場交易日漸活躍。下文是學(xué)習(xí)啦小編為大家搜集整理的關(guān)于我國國債回購論文的內(nèi)容，歡迎大家閱讀參考!
我國國債回購論文篇1
淺談我國國債回購市場的現(xiàn)狀
一、我國國債回購市場概況
上世紀(jì)90年代初期，伴隨著市場經(jīng)濟體制改革的逐步確立，財政金融改革的各項措施不斷出臺并得以深化，我國國債發(fā)行規(guī)模迅速擴大，國債流通市場逐步開放，國債回購正是在這種背景下產(chǎn)生和發(fā)展起來的。
(一)我國國債市場的逐步建立
1981年1月，我國頒布了《中華人民共和國國庫券條例》，財政部開始恢復(fù)發(fā)行國債。當(dāng)時，國債的發(fā)行只是作為彌補財政赤字的一種臨時措施，其發(fā)行主要依靠行政攤派的形式，隨著國債發(fā)行規(guī)模的進(jìn)一步擴大，1988年，國務(wù)院決定分兩批進(jìn)行開放式國債流通轉(zhuǎn)讓市場的試點，先后在61個城市進(jìn)行了試點。1991年，財政部第一次組織國債發(fā)行的承購包銷，標(biāo)志著我國的國債一級市場初步建立起來。同年，全國400多個地方級以上城市全面開放國債二級市場，極大的提升了國債的流動性，初級的國債流通市場逐步形成。
(二)我國國債回購市場的發(fā)展歷程
第一階段 初步形成——交易所國債回購市場的產(chǎn)生
我國的國債回購交易始于1991年，時值上海證券交易所和全國證券交易自動報價系統(tǒng)(STAQ系統(tǒng))成立不久，跨地區(qū)、有組織、規(guī)范化的國債交易剛剛起步。為發(fā)展我國國債市場,活躍國債交易,引導(dǎo)短期資金的流通,填補規(guī)范同業(yè)拆借所產(chǎn)生的資金缺口,為證券市場提供一種新的融資方式和投資方式,經(jīng)過一段時期的準(zhǔn)備，STAQ系統(tǒng)于1991年7月宣布試辦國債回購交易。在STAQ系統(tǒng)回購交易的帶動下，國債交易低迷徘徊的局面逐步得到扭轉(zhuǎn)。
1993年12月15日，上海證券交易所發(fā)布了《關(guān)于國債交易專場回購業(yè)務(wù)的通知》,正式開辦了以國債為主要品種的回購交易業(yè)務(wù)。交易所國債回購業(yè)務(wù)在有利于金融機構(gòu)短期融資的同時,又可發(fā)揮其套期保值功能，最終提高了整個國債市場的流動性。
第二階段 逐步發(fā)展——銀行間國債回購市場的構(gòu)建
為了在貨幣市場和資本市場之間建一道“防火墻”，同時也為了公開市場操作的順利展開，1996年，按照中央關(guān)于商業(yè)銀行停止在證券交易所進(jìn)行債券買賣的精神指導(dǎo)，央行開始組建銀行之間的債券交易場所。1996年1月3日全國統(tǒng)一拆借網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)開始試運行;1996年12月2日中央國債登記結(jié)算公司正式成立。1997年6月5日商業(yè)銀行停止在證券交易所進(jìn)行債券回購和現(xiàn)券買賣業(yè)務(wù)，1997年6月16日，全國銀行間債券市場正式啟動，商業(yè)銀行債券交易必須在全國統(tǒng)一同業(yè)拆借網(wǎng)絡(luò)中心處理，并在中央國債登記結(jié)算公司開立債券集中托管賬戶。由此,我國形成了平行的兩個國債回購市場——交易所的場內(nèi)交易市場和銀行間的場外交易市場。
第三階段 進(jìn)一步完善——場內(nèi)外國債回購市場的統(tǒng)一
1999年，國家在堅持銀證分離的前提下,逐步打通兩個國債回購市場的資金溝通渠道。首先是保險基金允許加入銀行間國債回購市場,而在這之前它已是交易所內(nèi)國債回購市場的成員,兩個市場之間實現(xiàn)了資金的溝通。隨后，根據(jù)央行發(fā)布的《證券公司進(jìn)入銀行間同業(yè)市場管理規(guī)定》，經(jīng)中國證監(jiān)會推薦、中國人民銀行總行批準(zhǔn)，符合條件的券商可以成為全國銀行間同業(yè)市場成員，進(jìn)行同業(yè)拆借和國債回購業(yè)務(wù)。
部分資信較好的券商和證券投資基金加入了銀行間國債回購市場,這一措施進(jìn)一步增加了兩市場的共同參與者，使得兩市場的資金溝通渠道變得更加寬松。
第四階段 問題凸顯——國債回購市場的危機
隨著我國國債回購市場的發(fā)展，一些違法、不規(guī)范的交易行為也日漸增多，挪用客戶國債現(xiàn)券和回購放大到期欠庫量等問題的存在造成了大量投資者利益遭受巨大損失，嚴(yán)重影響著我國國債回購市場的正常發(fā)展，并造成了大量金融風(fēng)險，甚至釀成了社會風(fēng)險。為了規(guī)范國債回購交易，消除和防范風(fēng)險，2003年底，證監(jiān)會責(zé)成證券交易所對現(xiàn)有國債回購制度進(jìn)行調(diào)查與改進(jìn)。2004年2月25日，中國證券登記結(jié)算公司下發(fā)國債回購自查令，要求各證券公司就其自營債券量與回購融資量之間的差額進(jìn)行說明，并限定3日之內(nèi)給出整改辦法。這次摸底的結(jié)果是，市場存在違規(guī)回購規(guī)模高達(dá)1000億元。在2004年4月份債券市場的再次大跌后，中國證券登記結(jié)算公司發(fā)出了關(guān)于加強債券回購結(jié)算風(fēng)險管理的緊急通知。
第五階段 制度改革——國債回購市場的風(fēng)控
2006年2月6日，上海證券交易所發(fā)布《上海證券交易所債券交易實施細(xì)則》，在全面規(guī)范債券交易結(jié)算行為基礎(chǔ)上重點明晰國債回購制度改革內(nèi)容。與此同時，中國證券登記結(jié)算公司發(fā)布《債券登記、托管與結(jié)算業(yè)務(wù)實施細(xì)則》，證券業(yè)協(xié)會發(fā)布《債券質(zhì)押式回購委托協(xié)議指引》。兩個細(xì)則和委托協(xié)議指引的出臺改變了長期以來交易所市場依托業(yè)務(wù)通知規(guī)范債券交易、結(jié)算行為的局面，從機制上防范了風(fēng)險券商挪用客戶國債回購融資的違規(guī)操作。
國債回購制度改革按照穩(wěn)妥有序、分步實施、新老劃斷的原則，在保證市場穩(wěn)定的前提下分步推出新回購、逐步壓縮老回購，通過一個新老并行階段最終實現(xiàn)順利轉(zhuǎn)軌。上海證券交易所市場老國債質(zhì)押式回購所有品種于2007年6月12日終止交易，余額全部到期并正常完成交收。至此，歷經(jīng)14年運行的老國債回購業(yè)務(wù)壓縮完畢，同時新國債質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)運行平穩(wěn)，完全實現(xiàn)了取代老回購的目標(biāo)，國債回購制度改革順利完成。
二、我國國債回購市場的基本特征
(一)國債回購市場容量迅速擴張，銀行間市場成主導(dǎo)
我國的國債回購交易自1993年正式開展以來，其規(guī)模逐年擴大，1994年，國債回購交易額在3400億元左右，到2010年,國債回購交易額達(dá)29.42萬億，占我國國債市場交易總額的79%，年均增長率高達(dá)32%。其中，銀行間市場22.63萬億元，交易所市場6.79萬億元。國債回購已經(jīng)成為我國國債市場最重要的融資手段，直接促進(jìn)了國債市場的發(fā)展，并為資本市場的發(fā)展提供了強大的資金支持。
銀行間市場經(jīng)過二十多年的發(fā)展，目前已經(jīng)成為我國國債回購交易的主導(dǎo)市場。
(二)國債回購期限品種逐步多樣，短期回購最活躍
我國國債回購交易分為買斷式回購和質(zhì)押式回購兩種方式，以質(zhì)押式國債回購為主，歷年占我國國債回購市場交易總額的比重均在98%以上。買斷式國債回購交易自2004年才正式推出，經(jīng)過一段時期的發(fā)展，交易面額和筆數(shù)均大幅提高，市場占有比重略有增長。目前，全國銀行間市場國債回購期限最短1天，最長1年。其中，質(zhì)押式回購包括13個回購品種，買斷式回購品種為9個。上海證券交易所新質(zhì)押式和買斷式回購的回購期限均分為1天、2天、3天、4天、7天、14天、28天、91天和182天九個品種。深圳證券交易所質(zhì)押式國債回購也包括以上9個品種。
全國銀行間國債回購市場中，1天期質(zhì)押式國債回購交易呈迅速擴張的形勢，如圖2所示。從1999年的32.6億元交易額到2010年的143621.3億元，增長70多倍。交易筆數(shù)也從1999年的17筆大幅增加到2010年的46415筆。如圖3，7天期質(zhì)押式國債回購交易在1999-2002年間 發(fā)展迅速，交易額年均增長327.66%。2003年后，由于交易所國債回購違規(guī)問題的暴露，整個國債回購市場陷入了前所未有的危機，R07D質(zhì)押式回購交易萎縮，直至2006年制度改革完成后才逐漸恢復(fù)增長。從表2可看出，2004年以前，質(zhì)押式回購交易以R07D為主，2005年，R01D的交易面額和比重首次超過R07D，截止至2010年底，其交易面額為143621.3億元，所占比重高達(dá)64.1%，1天期國債質(zhì)押式回購成為了我國國債回購市場最為活躍的交易品種，這同時說明，我國國債回購商參與回購交易的主要目是為了調(diào)劑其短期資金的余缺。
(三)國債回購年收益率波動顯著，場內(nèi)外市場存利差
從2006-2009年上海證券交易所各類國債回購品種的成交情況來看(表3)，1天期、7天期國債回購產(chǎn)品GC001、GC007的年收益率(成交價)波動幅度最為顯著。2007年期間，GC001盤中最高價出現(xiàn)在9月25日，高達(dá)100.3，最低價出現(xiàn)在9月7日，低至0.6，波動幅度達(dá)到16610.0%。GC007盤中最高價達(dá)46.0。
出現(xiàn)在9月21日，而最低價出現(xiàn)在9月28日，低至0.2，波動幅度更高達(dá)22900.0%。究其原因，交易所國債回購收益率與新股發(fā)行高度相關(guān)，且與資本市場緊密相連，因此呈現(xiàn)較大幅度的不規(guī)則波動。
目前，我國的場內(nèi)外 國債回購交易市場的風(fēng)險大致相同，但兩個市場的走勢卻迥然不同，兩個市場間存在一定利差。銀行間市場國債回購利率波動較為平穩(wěn)，交易所國債回購利率由于受新股發(fā)行、資金市場供求等因素影響，呈現(xiàn)不規(guī)則的大幅波動。從兩個市場的參與主體看，銀行間回購市場的主體是商業(yè)銀行，其交易需求主要是彌補金融機構(gòu)頭寸不足，商業(yè)銀行不允許進(jìn)入交易所回購市場;交易所國債回購市場的主體是非銀行金融機構(gòu)和企業(yè)，市場主體的大多數(shù)隔離在銀行間市場外。交易所市場主體的交易需求部分是彌補短期資金不足，更主要的方面是獲取新股申購資金。1999年允許部分證券公司和基金 管理公司進(jìn)入銀行間市場后，場內(nèi)外市場分割局面雖有所改善，卻并未徹底打破，這是導(dǎo)致兩個市場利差形成的重要原因。
三、 我國國債回購市場存在的問題
(一)場內(nèi)外國債回購市場相對獨立，市場分割嚴(yán)重
目前我國存在銀行間和交易所兩個相互獨立的國債回購市場體系，各自具有不同特色的托管系統(tǒng)、交易系統(tǒng)和清算系統(tǒng)。如交易所國債托管在各自的交易所，回購交易采取標(biāo)準(zhǔn)券以及撮合交易、集中清算的方式;而銀行間回購交易采取統(tǒng)一托管、足額抵押，詢價交易、自行清算的方式。國債回購交易市場的分割必然造成以下幾個方面的問題：第一，增加交易成本，違反市場 經(jīng)濟的效率原則，不利于資源在全國范圍內(nèi)有效配置。第二，加劇市場利率的波動，助長市場的投機。不同的回購市場產(chǎn)生不同的回購市場利率，容易造成部分交易主體利用利差在不 同的市場間進(jìn)行過度的套利投機。在市場規(guī)模不足的情況下，這種投機必然會造成市場利率的劇烈波動，不利于基準(zhǔn)利率形成和市場的穩(wěn)定。
(二)貨幣政策工具職能未充分顯現(xiàn)，套利工具作用過度扭曲
具有貨幣政策工具和套利工具雙重功能的國債回購，在央行宏觀經(jīng)濟調(diào)控中，主要發(fā)揮貨幣政策工具職能;對商業(yè)銀行、券商及基金公司等機構(gòu)投資者來說，國債回購主要被用作為套利工具。
在市場經(jīng)濟體制下，存款準(zhǔn)備金制度、再貼現(xiàn)以及公開市場操作是央行三大貨幣政策工具，其中，最常用的一種工具是公開市場操作，而公開市場操作的有效實施又依賴于國債市場的發(fā)育與完善。近年來，西方國家普遍通過國債回購市場來進(jìn)行公開市場操作，它不僅能夠及時調(diào)控國債基準(zhǔn)利率的變化，引導(dǎo)短期資金的流向，而且具有時滯短、效果強的優(yōu)點。而我國國債回購市場的 發(fā)展仍停留在初級短期融資階段，傳導(dǎo)貨幣政策的功能較弱。
顯然，國債回購市場傳導(dǎo)貨幣政策功能偏弱與國債市場體系不健全、商業(yè)銀行體制有待進(jìn)一步深化有著密切的關(guān)系。在規(guī)范的國債回購市場上，利用國債回購交易進(jìn)行套期保值具有直觀、安全的特點，可以有效避免出現(xiàn)類似于期貨交易的過度投機現(xiàn)象。然而，我國的國債回購市場尚不完善，存在著較強的投機性，國債回購的套利工具功能被扭曲，成為了過度投機的套利工具。這對國債回購市場自身的規(guī)范化建設(shè)，對統(tǒng)一的市場利率形成，對銀行的資產(chǎn)負(fù)債 管理等都帶來了不利影響。
(三)法制建設(shè)不健全，市場機制不完善
我國國債回購市場經(jīng)歷了從迅速發(fā)展到問題凸顯，再到體制革新的不同時期，期間，陸續(xù)頒布和實施了一些管理規(guī)定，但國債回購市場距離完善的法制市場仍相差甚遠(yuǎn)，特別是缺乏一部完整的、系統(tǒng)的全國國債回購市場的法規(guī)。這樣一個法制不健全的市場所生成的利率機制必然存在不合理性，嚴(yán)重偏離價值規(guī)律，投機成分過濃，不利于形成統(tǒng)一的市場化利率機制，不利于整個經(jīng)濟與金融業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展。
四、 完善我國國債回購市場的建議
(一)實現(xiàn)場內(nèi)外國債回購交易市場的實質(zhì)統(tǒng)一
由于場內(nèi)外國債回購交易市場各承擔(dān)了不同的功能，以及其管理體制差異，托管、清算和結(jié)算制度不同，不能簡單地將其合并。首先，要培養(yǎng)市場主體，縮小收益率差距。目前能夠同時參加兩個市場的交易主體為數(shù)不多，需要放寬標(biāo)準(zhǔn)，降低門檻，透過市場主體同時進(jìn)入兩個市場的活動把兩個分割的市場連接起來，縮小市場間收益差距，跨市主體可以利用兩個市場收益率不同進(jìn)行跨市套利交易，在一定范圍實現(xiàn)兩個市場的收益率實質(zhì)“統(tǒng)一”。
其次，要擴大投資主體，活躍國債回購交易。銀行間債券市場和交易所債券市場不能互補并形成統(tǒng)一市場的一個重要原因是交易主體的分割。近年來，我國銀行間債券市場的國債回購交易主體在種類上比原先豐富了許多，包括國內(nèi)各類商業(yè)銀行、 保險公司、證券投資公司、基金管理公司等，交易主體趨同的不合理狀況已經(jīng)得到一定程度的改善。銀行間債券市場的國債回購交易成員不斷增多。兩個市場完全割裂局面已經(jīng)逐漸改變。但近年來推進(jìn)的交易主體擴大，主要是在銀行間市場，大量潛在交易主體的入場交易需求還沒有得到滿足。因而,有必要借鑒發(fā)達(dá)國家 經(jīng)驗，進(jìn)一步放開市場準(zhǔn)入條件,有 計劃、有步驟地吸收不同類型的機構(gòu)銀行間國債回購市場和交易所國債回購市場。
(二)完善國債回購市場傳導(dǎo)貨幣政策的功能
國債回購市場傳導(dǎo)貨幣政策的機制，主要是央行根據(jù)國民經(jīng)濟運行的狀況和市場貨幣需求量的松緊情況，通過融資和融券兩種方式，與商業(yè)銀行或其它金融機構(gòu)進(jìn)行交易，借此來吞吐基礎(chǔ)貨幣，收緊或放松銀根。同時，商業(yè)銀行根據(jù)央行的政策意圖，及時調(diào)整信貸政策和利率政策，增加或減少信貸資金量，貫徹央行的貨幣政策。為了協(xié)調(diào)資金的供給與需求，更有效地發(fā)揮國債回購作為貨幣政策工具的功能，一是應(yīng)加大央行持有國債數(shù)量，增大央行利用國債回購市場吞吐基礎(chǔ)貨幣的空間。二是發(fā)展國債回購市場的交易主體，使國債回購市場能夠充分反映 社會資金的供求，實現(xiàn)國債回購市場向縱深發(fā)展，為公開市場操作的開展提供廣闊的空間。
(三)改革國債回購市場的監(jiān)管手段
隨著我國金融市場的快速發(fā)展，國債回購以及其它金融衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新將不斷出現(xiàn)，監(jiān)管部門也應(yīng)該適時改革監(jiān)管手段，以不斷提高監(jiān)管水平。一是繼續(xù)實行嚴(yán)格的市場準(zhǔn)入制度。在國國債回購市場機制本身并不完善的情況下，由于國債回購交易活動涉及到資金配置效率問題，必須制定相關(guān)的市場準(zhǔn)入制度，以防范風(fēng)險，保證投資者的權(quán)益。二是嚴(yán)格規(guī)范交易主體的市場行為，逐步增加公開市場操作，加大央行對國債回購市場的參與程度。
運用間接調(diào)控手段，及時有效的引導(dǎo)和調(diào)節(jié)國債回購交易的總量、結(jié)構(gòu)、流向和利率。國債回購交易的期限應(yīng)嚴(yán)格控制在一年之內(nèi)，回購資金只能用于正常的頭寸調(diào)節(jié)和流動性需要。要嚴(yán)防回購資金使用長期化，嚴(yán)禁回購主體將資金用于炒股票、期貨、房地產(chǎn)和投資固定資產(chǎn)。三是嚴(yán)格執(zhí)行出市制度。在國債回購市場上，對那些不按規(guī)定進(jìn)行回購交易操作的參與者，情節(jié)嚴(yán)重者應(yīng)一律淘汰出市場。只有建立有進(jìn)有出的市場參與機制，才能保證回購市場參與主體的資質(zhì)水平，從而降低市場風(fēng)險。
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