什么是短端利率
在各種資產(chǎn)經(jīng)歷顯著上漲之后，應(yīng)該說債市目前所有的焦點都集中在短端上，那么往后看，資金利率如果不下降，經(jīng)濟能否實現(xiàn)復(fù)蘇，這可能決定了我們對債市趨勢的判斷。下面由學(xué)習(xí)啦小編為你分享什么是短端利率的相關(guān)內(nèi)容，希望對大家有所幫助。
短端利率到底是什么
我們從實體經(jīng)濟的融資結(jié)構(gòu)、銀行的負債結(jié)構(gòu)、股市、地產(chǎn)壓力等多方面論述了短端利率對實體經(jīng)濟、資產(chǎn)價格和債務(wù)存續(xù)的重要性。在經(jīng)濟下行，債務(wù)存量仍在擴張，存續(xù)難度增加的背景下，如果沒有資金面的寬松和貨幣市場利率的切實下降，實體經(jīng)濟要看到真正的企穩(wěn)和復(fù)蘇，難度是比較大的。
短端利率
隨著中國杠桿率的攀升和外匯占款增長中樞的下降，短端利率不僅成為許多金融資產(chǎn)的定價錨，也隱含了非常豐富的經(jīng)濟涵義，短端利率的走勢應(yīng)該引起重視。
名目繁多的利率體系。
與實體經(jīng)濟直接掛鉤的是信用利率。
中國的利率體系名目繁多，但基本上可以劃分為兩類，一類是(類)無風(fēng)險利率體系，比如存款利率、國債利率、貨幣市場利率等等;另一類是風(fēng)險利率體系，比如信托收益率、貸款利率、信用債收益率等等。
與實體經(jīng)濟直接掛鉤的是風(fēng)險利率體系，實體經(jīng)濟能否拿到錢以及能否拿到足夠便宜的錢，會直接影響實體經(jīng)濟的運行，也就是說，對實體經(jīng)濟而言，信用的擴張狀況是更重要的。
無風(fēng)險利率與實體經(jīng)濟的不同組合。
無風(fēng)險利率體系與實體經(jīng)濟運行的歷史對應(yīng)
對這個問題，我們實質(zhì)上分析的是，無風(fēng)險利率與信用擴張是如何互相作用的。對無風(fēng)險利率，有如下運行軌跡：
1)當(dāng)實體經(jīng)濟下行，融資需求下降，央行放松，此時無風(fēng)險利率下降，此時經(jīng)濟下行是利率下行的主導(dǎo)。
2)當(dāng)銀行體系流動性寬松，無風(fēng)險利率處于低位，然后銀行信貸投放能力恢復(fù)。在這個階段，資金寬松，是信貸擴張和經(jīng)濟復(fù)蘇的必要條件。
3)之后銀行投放信貸，信用擴張，存款派生導(dǎo)致準(zhǔn)備金消耗增加，而同時實體經(jīng)濟開始復(fù)蘇，融資需求回升，從而推動無風(fēng)險利率上升。此時，經(jīng)濟復(fù)蘇和資金面偏緊會并存。
2012 年以來，無風(fēng)險利率(資金面)和經(jīng)濟增長，在年度上的對應(yīng)關(guān)系如下：
2012 年，資金先寬松，經(jīng)濟之后復(fù)蘇;
2013 年，資金利率上升與經(jīng)濟企穩(wěn)(地產(chǎn)等)并存;
2014 年，資金下和經(jīng)濟下并存，經(jīng)濟下行是主導(dǎo)。
目前貨幣市場流動性仍然偏緊，而經(jīng)濟也較為疲弱，那么 2015 年是否會出現(xiàn)資金不松下來，經(jīng)濟就出現(xiàn)復(fù)蘇的情況呢?要回答這個問題，實質(zhì)上是要判斷銀行的信用擴張是不是會在資金利率偏緊的時候主動起來，關(guān)于這個問題，我們認為可以從以下幾個層次理解。
資金寬松是信用擴張的重要條件。
外占中樞下降和債務(wù)上升，貨幣市場流動性對實體影響增強。 2010 年之后，實體經(jīng)濟的融資需求(投資和債務(wù))較為旺盛，但貸存比限制了銀行信貸的投放能力，為了追逐利潤，銀行開始尋求同業(yè)、理財?shù)扔白鱼y行業(yè)務(wù)為實體經(jīng)濟輸血，而這導(dǎo)致超額準(zhǔn)備金的使用效率顯著提升，貨幣市場流動性與實體經(jīng)濟融資需求之間的聯(lián)動性顯著增強。
一個很直接的現(xiàn)象就是，在 2010 年之前，2%的超儲率可能對應(yīng)了 2%的 7 天回購，而到 2011 年之后，2%的超儲率對應(yīng)的 7 日回購利率中樞一般要超過 3%，銀行對基礎(chǔ)貨幣的需求顯著上升。 2013 年的錢荒是一個有力的例證。除此之外，債券市場的融資地位也越來越高，而其融資功能的強弱，關(guān)鍵就在于貨幣市場流動性的松緊。
盡管 2014 年以來影子銀行出現(xiàn)了收縮，但貸款占社融中的比重仍然不超過 60%。
總的來看，實體部門的高債務(wù)和外匯占款增長中樞下降的背景下，貨幣市場流動性對實體經(jīng)濟的信用擴張的影響是越來越大的，實體經(jīng)濟融資需求的變化也更容易傳遞到貨幣市場。
從負債的角度看，同業(yè)與理財在銀行負債占比不斷上升。
從銀行的負債端來看，由于：
1)銀行對同業(yè)資金的需求較強;
2)利率市場化的深入，居民將更多的存款轉(zhuǎn)為理財。銀行負債結(jié)構(gòu)中，一般存款的占比越來越低，同業(yè)存款利率和理財產(chǎn)品收益率的變化對銀行負債成本的影響越來越強。而同業(yè)與理財?shù)氖找媛实淖邉菔茇泿攀袌隽鲃有缘挠绊懯禽^大的，這也意味著，貨幣市場流動性的變化可以通過影響銀行負債的成本，來間接影響銀行資產(chǎn)端的定價。
央行貨幣政策調(diào)控，數(shù)量向價格傾斜，貨幣市場利率影響力提升。
對央行而言，由于：
1)外匯占款的增長中樞下降;
2)實體經(jīng)濟的融資需求較強;
3)銀行對負債的需求較強等因素，央行調(diào)控流動性的主動性顯著提升，而且對貨幣市場流動性的調(diào)控也越來越精確和頻繁，創(chuàng)新工具不斷。另一方面，從匯率的角度來看，2014 年以來，匯率的波動性顯著上升，跨境資本流動復(fù)雜性增加，在這樣的情況下，央行對貨幣市場流動性的調(diào)控也將更加主動和頻繁。
從貨幣政策傳導(dǎo)的角度來看，央行調(diào)控貨幣市場流動性的最終目的是為了影響實體經(jīng)濟，貨幣市場利率在央行調(diào)控目標(biāo)中地位的上升(央行從數(shù)量工具向價格工具傾斜)，實質(zhì)上也反映了貨幣市場流動性對實體經(jīng)濟的影響是不斷上升的。
名義的貸款利率在下降，但實際利率仍居高不下。
從信貸本身的情況來看，從去年 1 季度以來，貸款加權(quán)利率從 7.37 下行到去年 4 季度的 6.92，下行幅度達到 45 個 BP，與實體經(jīng)濟投資性需求的下降有關(guān)，但與此同時，工業(yè)部門卻經(jīng)歷了顯著的通縮， PPI 的同比在年初為-1.3，而在去年 12 月則達到了-3.3%，今年 1 月份為-4.3。
如果考慮通縮的因素，實體經(jīng)濟的實質(zhì)融資成本是在上升，而不是下降。
名義的貸款利率在下降，但實際利率仍居高不下。
債券作為實體經(jīng)濟的重要融資渠道，在當(dāng)下的曲線形狀上，如果短端利率不下行，債券收益率也很難下降，金融機構(gòu)對債券的需求也會下降，信用債的發(fā)行的困難也將上升，原因在于：
1)當(dāng)前的期限利差非常平坦，短端對長端的下降形成制約。即使是低評級信用債，在去年 4 季度債市走牛時，期限利差也非常的平坦。
2)當(dāng)前低評級的信用利差相對于 2011 年以來的均值還高出 40 個 BP，從信用利差的決定機制來看，資金利率寬松是壓縮信用利差的重要條件。
因此，短端利率如果不下降，債券收益率的下行空間也相對有限，金融機構(gòu)加杠桿的能力也會相應(yīng)下降，從而影響到對實體經(jīng)濟的信用擴張。
緩解地產(chǎn)的壓力，需要降低無風(fēng)險利率。
目前地產(chǎn)已經(jīng)進入所謂的“白銀時代”，價格單邊上漲的預(yù)期已經(jīng)消除，尤其是三四線城市，在這樣的情況下，投資或者持有地產(chǎn)的機會成本就會顯著上升。比如在我們老家，一套 50 萬的房子，月租只有 1500 左右，一年的租金為 1.8 萬，如果把房子變現(xiàn)，購買理財產(chǎn)品，目前 1 年的理財產(chǎn)品收益率為 5.4，收入將達到 2.7 萬。因此，為了緩解三四線城市地產(chǎn)下跌的壓力，貨幣市場利率需要繼續(xù)下降。
股市是援軍，但難以解決全部問題。
從政策的方向看，政府推動股市融資，替代債務(wù)融資，以緩解中國債務(wù)杠桿過高的意圖是較為明確的，而 IPO 的進程也確實在加快，未來還有可能推出注冊制，但目前來看，股市的融資規(guī)模要遠低于債務(wù)融資，如果銀行間市場流動性收緊，顯然不利于銀行信用的擴張。
總的來看，我們從實體經(jīng)濟的融資結(jié)構(gòu)、銀行的負債結(jié)構(gòu)、股市、地產(chǎn)壓力等多方面論述了短端利率對實體經(jīng)濟的重要性，如果沒有資金面的寬松和貨幣市場利率的切實下降，實體經(jīng)濟要看到真正的企穩(wěn)和復(fù)蘇，難度是很大的。
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