關(guān)于貨幣政策的論文
貨幣政策作用的非對稱效應(yīng)是指,在經(jīng)濟(jì)過熱時,通過貨幣政策緊縮或抑制經(jīng)濟(jì)運(yùn)行,效果較為明顯;而在經(jīng)濟(jì)蕭條時,通過貨幣政策擴(kuò)張或刺激經(jīng)濟(jì)運(yùn)行,效果則不明顯。下面是學(xué)習(xí)啦小編為大家整理的關(guān)于貨幣政策的論文，供大家參考。
關(guān)于貨幣政策的論文范文一：經(jīng)濟(jì)金融新常態(tài)對貨幣政策框架轉(zhuǎn)變的影響
摘要：文章總結(jié)了中國經(jīng)濟(jì)、金融在“新常態(tài)”下的若干發(fā)展特征，并基于此探討了對貨幣政策框架的影響，包括貨幣政策轉(zhuǎn)變的原因、方向、挑戰(zhàn)和預(yù)期等。文章指出中國貨幣政策主要朝著定向化、價格型和重監(jiān)管三方面轉(zhuǎn)變，以短期利率走廊配合中期政策利率的做法符合現(xiàn)階段國情。文章并對中國未來貨幣政策框架演變走向作了預(yù)期。
關(guān)鍵詞：貨幣政策框架;新常態(tài);金融改革;價格型工具
一、引言
伴隨著中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展“新常態(tài)”，中國金融改革也進(jìn)入新的時期。關(guān)于構(gòu)建適應(yīng)經(jīng)濟(jì)、金融“新常態(tài)”下的“貨幣政策新常態(tài)”受到越來越多的重視和討論。近年來，中國人民銀行積極探索并推動貨幣政策框架從數(shù)量型為主向價格型為主轉(zhuǎn)型，在大力推動利率市場化的同時陸續(xù)推出了眾多新穎的貨幣政策工具、探索利率走廊構(gòu)建以及實(shí)施宏觀審慎評估體系(MPA)等。中國金融和宏觀調(diào)控都步入了新的時期。中國貨幣政策框架與宏觀經(jīng)濟(jì)、金融的關(guān)系極為密切，包括經(jīng)濟(jì)走勢、金融市場改革的推進(jìn)等都是貨幣政策轉(zhuǎn)型的重要影響變量。因此，貨幣政策框架轉(zhuǎn)型沒有標(biāo)準(zhǔn)答案，它和中國經(jīng)濟(jì)全局的變化息息相關(guān)。討論貨幣政策框架變化必須研究中國經(jīng)濟(jì)金融"新常態(tài)"對貨幣政策框架的影響。Woodford(2003)指出在完全信息和高度有效金融市場的條件下，中央銀行在無法控制貨幣總量的情況下可以利用隔夜利率政策達(dá)到通貨膨脹目標(biāo)。在完全信息和金融市場高度有效的條件下，由于不同市場工具、不同期限的收益率差異而產(chǎn)生的套利機(jī)會會立刻被消除，對隔夜利率的未來預(yù)期路徑的決定實(shí)際上決定了長期利率。西方“常態(tài)”化的貨幣政策框架，即發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在2008年國際金融危機(jī)前實(shí)施的貨幣政策框架，就是以短期利率為唯一手段，以總體物價穩(wěn)定為唯一最終目標(biāo)。我國的金融市場因?yàn)樯刑幱谵D(zhuǎn)型期，距離Woodford所講的金融市場高度發(fā)達(dá)、完全信息等條件還很遠(yuǎn)，因此不能盲目模仿西方模式，需要探索適合自身發(fā)展階段的數(shù)量與價格混合型操作模式以及轉(zhuǎn)型策略。本文將分析中國經(jīng)濟(jì)金融“新常態(tài)”的若干重要特征，然后探討這些特征對貨幣政策框架提出的新挑戰(zhàn)、新要求，最后總結(jié)貨幣政策框架變化的主要方向、面臨挑戰(zhàn)和演變預(yù)期等。
二、中國經(jīng)濟(jì)“新常態(tài)”與金融改革
2014年12月中央經(jīng)濟(jì)工作會議明確提出中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入“新常態(tài)”，其內(nèi)涵以增速下行、需求切換、動力轉(zhuǎn)型為核心特征。伴隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展“新常態(tài)”，我國金融改革步伐進(jìn)一步加快，利率市場化初步完成、存款保險制度建立、人民幣國際化程度不斷提高、金融創(chuàng)新日新月異，金融發(fā)展也步入了“新常態(tài)”。從宏觀上看，伴隨著我國經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)下行，結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛加劇，我國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)以下特征：一是產(chǎn)業(yè)活力分歧較大。傳統(tǒng)制造業(yè)持續(xù)低迷，產(chǎn)能過剩問題依然嚴(yán)重，PMI指數(shù)持續(xù)偏冷;房地產(chǎn)業(yè)處于去庫存、去產(chǎn)能、去杠桿周期;服務(wù)業(yè)發(fā)展態(tài)勢良好，2015年電子商務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)金融等呈現(xiàn)快速增長勢頭，服務(wù)業(yè)外商直接投資(FDI)同比增長17.3%。二是通縮壓力持續(xù)不減。從價格上看，近年我國呈現(xiàn)出CPI指數(shù)和PPI指數(shù)背離的情況，基本上CPI漲幅在1%-2%的區(qū)間，PPI則始終為通縮狀態(tài)。從產(chǎn)業(yè)上看，PPI長期為負(fù)的產(chǎn)業(yè)主要是采掘業(yè)和原材料行業(yè)，也凸顯了以上所說的產(chǎn)業(yè)活力分歧。三是杠桿率持續(xù)攀升。2015年底中國全社會杠桿率達(dá)到260.8%。其中，非金融企業(yè)的杠桿率最高，2015年底達(dá)到156.1%，也是世界主要經(jīng)濟(jì)體中最高的。尤其在2008年金融危機(jī)后中國杠桿率持續(xù)攀升，增幅達(dá)到90%以上(任澤平等，2016)。四是貨幣政策效力減弱。截至2014年年末，中國廣義貨幣供應(yīng)量M2為122.8萬億元，與名義GDP的比重已由20世紀(jì)90年代初的100%上升至2014年年末的193.3%。盡管貨幣供應(yīng)總量很大，但我國借貸成本居高不下、流動性趨緊(甚至“錢荒”)現(xiàn)象依然存在。另外，盡管近年人民銀行屢次下調(diào)貸款基準(zhǔn)利率，但商業(yè)銀行貸款總額中執(zhí)行基準(zhǔn)利率上浮的比例卻不降反升。綜合看，無論是數(shù)量型還是價格型貨幣政策的效力均在減弱。在中國經(jīng)濟(jì)步入“新常態(tài)”的同時，中國金融改革深入推進(jìn)、創(chuàng)新日新月異。一是利率市場化初步完成。中國利率市場化改革從1996年正式啟動，距今已有20年。2015年10月23日，中國人民銀行宣布對商業(yè)銀行和農(nóng)村合作金融不再設(shè)置存款利率浮動上限，標(biāo)志著我國利率市場化改革初步完成。利率市場化下的特征之一是貨幣資金價格要真實(shí)反映供求，市場供求的變化導(dǎo)致資金價格也是變化的，市場資金價格波動加大。二是商業(yè)銀行監(jiān)管環(huán)境發(fā)生新變化。首先是存款保險制度建立。我國早在1993年就提出“建立存款保險基金”，經(jīng)過多年努力，2015年5月1日我國正式建立了存款保險制度。銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)將向存款保險基金管理機(jī)構(gòu)繳納保費(fèi)，如果銀行破產(chǎn)，儲戶將獲得最高50萬元賠償。其次是存貸比監(jiān)管調(diào)整。2015年6月24日，國務(wù)院常務(wù)會議刪除了《中華人民共和國商業(yè)銀行法修正案(草案)》，刪除了貸存比不得高于75%的上限，從而為商業(yè)銀行信貸“松綁”。三是人民幣國際化程度不斷提高。2015年12月1日，國際貨幣基金組織正式宣布將人民幣納入其特別提款權(quán)(SDR)貨幣籃子，于2016年10月1日生效，標(biāo)志著人民幣國際化進(jìn)入新的時期。四是金融創(chuàng)新日新月異，金融脫媒愈演愈烈。近年來多種新型金融產(chǎn)品、金融工具、金融機(jī)構(gòu)相繼出現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)金融、產(chǎn)業(yè)資本、民間金融等新金融業(yè)態(tài)發(fā)展迅速，金融業(yè)態(tài)呈現(xiàn)多樣化、邊界模糊化趨勢。另外，金融脫媒愈演愈烈，社會融資結(jié)構(gòu)發(fā)生根本性改變。商業(yè)銀行人民幣貸款占社會融資規(guī)模的比重，2002年為91.9%，2013年為51.4%。十年左右時間，人民幣貸款占社會融資的比重下降了40個百分點(diǎn)。在人民幣貸款占比下降的同時，眾多形式的直接融資快速增加，對銀行貸款形成很強(qiáng)的替代效應(yīng)?？紤]到未來債券與股票融資將繼續(xù)保持快增長勢頭，預(yù)計(jì)人民幣貸款占比將跌到50%以下。
三、對貨幣政策框架產(chǎn)生的影響和要求
貨幣政策框架包括貨幣政策目標(biāo)、貨幣政策工具和貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制三大部分，其中貨幣政策目標(biāo)又分為最終目標(biāo)、中介目標(biāo)和操作目標(biāo)。總體上，貨幣政策框架可以理解為貨幣當(dāng)局運(yùn)用政策工具、借助傳導(dǎo)機(jī)制以實(shí)現(xiàn)最終調(diào)控目標(biāo)所組成的有機(jī)整體。長期以來，中國建立了以數(shù)量型手段為主的貨幣政策調(diào)控體系：主要通過宏觀審慎管理的差別準(zhǔn)備金動態(tài)調(diào)整機(jī)制來調(diào)控信貸總量，進(jìn)而調(diào)控M2，同時輔之以法定準(zhǔn)備金率與公開市場操作調(diào)節(jié)流動性數(shù)量和對商業(yè)銀行存貸款利率的控制，來幫助實(shí)現(xiàn)M2調(diào)控。中國經(jīng)濟(jì)金融“新常態(tài)”及金融改革主要從如下幾個方面對舊貨幣政策框架產(chǎn)生影響：首先是要求貨幣政策從普遍灌水走向精準(zhǔn)刺激。實(shí)體經(jīng)濟(jì)中產(chǎn)業(yè)之間出現(xiàn)了明顯的活力分化，銀行的信貸需求也出現(xiàn)分化趨勢，金融機(jī)構(gòu)的信用風(fēng)險差異較大，這些都要求貨幣政策走向精準(zhǔn)刺激。過去那種大水漫灌式的貨幣政策只能加劇產(chǎn)能過剩和結(jié)構(gòu)扭曲，定向、局部、精準(zhǔn)、有效成為貨幣政策需要追求的新目標(biāo)。精準(zhǔn)刺激的難度較過去有很大提升，一是要兼顧去產(chǎn)能和扶持過剩產(chǎn)能行業(yè)的優(yōu)秀企業(yè)，難在甄別;二是要有效幫助新興活力產(chǎn)業(yè)，難在傳統(tǒng)金融和輕資產(chǎn)不易對接，需要新的金融模式;三是要避免造成失業(yè)、青黃不接等問題，難在步驟合宜。其次是要求貨幣政策更加重視價格型工具。數(shù)量型工具和價格型工具將繼續(xù)混合使用，中國貨幣政策框架將較長期處于兩者并重、更多重視價格型內(nèi)涵的嬗變區(qū)間。有如下原因?qū)е聝r格型工具將更加受到重視：一是金融創(chuàng)新和金融脫媒使數(shù)量型工具日見其弊。首先是使貨幣流通速度波動增大，貨幣供應(yīng)量的可測性、可控性及與經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的關(guān)聯(lián)性越來越弱;其次是使貨幣需求變得不穩(wěn)定和難預(yù)測，盯住貨幣供應(yīng)量容易導(dǎo)致利率大幅波動;最后是使貨幣創(chuàng)造渠道更加多元，數(shù)量型工具的傳導(dǎo)渠道更難把握，刺激途徑愈發(fā)模糊。二是“新常態(tài)”下數(shù)量型工具難施其功。經(jīng)濟(jì)杠桿率高企和泡沫化制約了貨幣供應(yīng)高速增長，經(jīng)濟(jì)增速下行又制約了貨幣供應(yīng)回落，盯住供應(yīng)量將難有作為。再次是要求貨幣政策更加重視金融穩(wěn)定。在經(jīng)濟(jì)、金融“新常態(tài)”下，信用風(fēng)險日益突出，新型金融業(yè)態(tài)可能隱含未知風(fēng)險，資本流動性增強(qiáng)，匯率風(fēng)險加大，價格波動增大，貨幣政策框架必須更加兼顧金融穩(wěn)定問題，防控區(qū)域性、系統(tǒng)性金融風(fēng)險。
四、貨幣政策框架轉(zhuǎn)變方向
2012年以來，伴隨著金融改革尤其是利率市場化深入推進(jìn)，中國貨幣政策框架開始逐漸轉(zhuǎn)變并呈現(xiàn)如下主要特征：一是更加重視定向調(diào)節(jié)。轉(zhuǎn)變中的貨幣政策框架更多使用定向調(diào)控政策注入流動性以促進(jìn)信貸結(jié)構(gòu)優(yōu)化，從過去“挖坑防水”向“開渠引水”轉(zhuǎn)變，利用流動性供給工具創(chuàng)新使貨幣政策操作更加精細(xì)化，并考慮分配、金融準(zhǔn)入等新問題。定向降準(zhǔn)、定向降息等手段頻繁使用，抵押補(bǔ)充貸款(PSL)、信貸質(zhì)押再貸款等諸多新工具推出，引導(dǎo)信貸走向，推動定向精準(zhǔn)調(diào)節(jié)。二是持續(xù)加強(qiáng)“價格型”角色。中介目標(biāo)放棄將貨幣供應(yīng)量作為名義錨，改為以市場利率、信貸總量、社會融資總量、貨幣供應(yīng)量為觀測目標(biāo)的新框架。中國人民銀行對政策利率體系持續(xù)改革，尤其突出中期利率的作用，并對利率走廊建設(shè)持續(xù)加強(qiáng)，用以調(diào)控短期利率。2015年11月20日下調(diào)分支行常備借貸便利(SLF)利率，標(biāo)志著SLF作為利率走廊上限的功能進(jìn)一步明確，下限是超額存款準(zhǔn)備金利率，走廊中樞則是公開市場操作利率(如7天回購利率)，央行的利率走廊機(jī)制初步形成。三是金融穩(wěn)定受到重視。廣義宏觀審慎框架得到不斷擴(kuò)充。中國人民銀行2016年開始執(zhí)行宏觀審慎評估體系(MPA)，標(biāo)志著央行監(jiān)管職能的加強(qiáng)和中國探索宏觀審慎金融監(jiān)管框架改革的開端。MPA是對現(xiàn)有的差別準(zhǔn)備金動態(tài)調(diào)整和合意貸款管理機(jī)制進(jìn)行"升級"，特點(diǎn)是更為全面、系統(tǒng)，更加靈活、有彈性;核心是宏觀審慎資本充足率;關(guān)鍵變化是從以往的關(guān)注狹義貸款轉(zhuǎn)向廣義信貸;重點(diǎn)考察利率定價行為。
五、貨幣政策框架轉(zhuǎn)變面臨的挑戰(zhàn)和演變預(yù)期
中國貨幣政策框架的轉(zhuǎn)變將是一個長期和試錯的過程。從實(shí)際困難上看，尤其從價格型工具的應(yīng)用上看，依然存在很多挑戰(zhàn)。首先是價格型工具形成的市場化程度尚不成熟。從利率工具看，雖然利率市場化改革初步完成，但在實(shí)際操作中，我國利率的市場化程度依然不夠，利率在很大程度上依然具有很強(qiáng)的行政化色彩，我國尚未擺脫舊貨幣政策框架下的利率調(diào)控模式。其次，從匯率的市場化看，目前中國實(shí)施有管理的浮動匯率制度，參考以美元為主的一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)。隨著人民幣國際化程度不斷提高，資本跨境流動更加劇烈，人民幣匯率在不能及時調(diào)整到位的情況下國內(nèi)的流動性將受到一定沖擊。其次是我國利率傳導(dǎo)機(jī)制尚未暢通。第一，我國尚未形成具有市場指導(dǎo)意義的收益率曲線，我國央行的短期政策利率尚不能很有效地向中長期利率傳導(dǎo)。從原因上看，首先是我國利率具有多重性特點(diǎn)，一個有效的基準(zhǔn)利率體系尚未形成。我國信貸市場、貨幣市場和資本市場存在嚴(yán)重分割，貨幣市場利率對信貸市場的影響十分微弱，尚不具備成為基準(zhǔn)利率的條件，而央行短期政策利率無法有效傳遞到所有市場和經(jīng)濟(jì)部門，也無法成為金融市場的利率“錨”。其次是我國國債收益率曲線的指導(dǎo)性作用不強(qiáng)，目前我國國債市場自身存在期限結(jié)構(gòu)不合理、產(chǎn)品品種有限、市場參與者不足、功能不完善等諸多問題(紀(jì)敏、牛慕鴻，2014)，國債收益率曲線尚無法作為金融市場定價的基準(zhǔn)。第二，社會經(jīng)濟(jì)主體對利率信號的敏感度依然不夠。地方政府平臺和國有企業(yè)的預(yù)算“軟約束”制約了利率信號對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)作用。這些挑戰(zhàn)表明，中國貨幣政策新框架的構(gòu)建并不能局限在貨幣政策本身，必須抓緊推進(jìn)各方面配合性的改革，包括發(fā)展金融市場，打破市場分割，疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制;推進(jìn)國企改革、政府財政體制改革;匯率制度改革等。從中國貨幣政策轉(zhuǎn)型方向上看，目前以短期利率走廊輔之于中期政策利率構(gòu)建的做法是符合國情的。一是在我國短期利率錨暫時無法形成時，利率走廊可以構(gòu)造一個“邊界”來穩(wěn)定利率的波動，從而有利于穩(wěn)定利率體系。另外，利率走廊也有利于培育有效的政策利率，降低短期利率的波動幅度則是有效政策利率形成的前提。但是，利率走廊本身無法解決利率從短端向長端的傳導(dǎo)問題。故此，引導(dǎo)中期政策性利率成為必要選擇。二是中期利率具有若干優(yōu)勢。由于借貸行為主要以中期以上為主，相比于短期利率，中期政策利率可以更有效的影響金融機(jī)構(gòu)融資成本，進(jìn)而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)。從經(jīng)濟(jì)增長和通脹目標(biāo)出發(fā)，中期利率在時間的一致性上較強(qiáng)。中期利率調(diào)節(jié)相比于短期利率更能發(fā)揮市場自身的主動性，而且由于我國市場分割嚴(yán)重，調(diào)整一個市場的短期利率對全局的影響弱于中期利率。三是以利率走廊機(jī)制加中期政策利率的做法比較符合現(xiàn)階段我國金融市場情況。實(shí)證分析表明，中國的同業(yè)拆借利率、債券回購利率、國債收益率曲線等對銀行信貸利率影響很弱，相反信貸利率對貨幣市場利率的影響力很大。因此，在現(xiàn)階段尚不能從貨幣市場入手進(jìn)行利率調(diào)控。從更遠(yuǎn)期看，我們對中國貨幣政策框架演變作三點(diǎn)預(yù)期：一是金融持續(xù)深化將是趨勢。市場化的深入發(fā)展是未來中國金融的主軸，中國將逐步打通分割的信貸市場、資本市場以及貨幣市場，貨幣市場也將在貨幣政策傳導(dǎo)中發(fā)揮更大作用。利率走廊將收窄為有效的短期利率“錨”，市場收益率曲線形成，則我國貨幣政策框架可能會向西方“常態(tài)”貨幣政策框架收斂。二是債券回購利率將成為基準(zhǔn)利率的主要選項(xiàng)之一。基準(zhǔn)利率在整個金融市場利率體系中處于核心地位。所謂“放得開，形得成，調(diào)得了”，基準(zhǔn)利率應(yīng)該由市場形成、具有對相關(guān)利率的廣泛影響、波動穩(wěn)定、可測可控。從近年數(shù)據(jù)上看，貨幣市場中的銀行間市場是我國金融市場的最大微觀組成部分，其中銀行間債券回購市場又是最大組成部分。2015年，銀行間市場拆借、現(xiàn)券和債券回購累計(jì)成交608.8萬億元，同比增長101.3%。其中，銀行間市場同業(yè)拆借成交64.2萬億元，同比增長70.5%;債券回購成交457.8萬億元，同比增長104%;現(xiàn)券成交86.8萬億元，同比增長114.9%。另外，銀行間市場債券回購的參與主體非常廣泛，包括大中小型銀行、證券基金公司等多種金融機(jī)構(gòu)。因此，從交易資金體量和參與主體上看，銀行間市場的債券回購利率應(yīng)該成為基準(zhǔn)利率的主要選項(xiàng)之一。三是匯率制度將更具彈性。2012年之前外匯占款是中國基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的主要渠道，外匯占款大量增加給我國貨幣政策的主動性帶來很大障礙，央行不得不使用數(shù)量型工具對沖基礎(chǔ)貨幣投放。從2012年開始，我國外匯占款增速出現(xiàn)下降趨勢，2014年之后外匯流出逐漸加快，2015年外匯儲備減少約5000億美元。截至2015年12月末，央行人民幣外匯占款由11月末的25.56萬億元下降至24.85萬億元，當(dāng)月減少7082億元，創(chuàng)歷史最大降幅，同月中國外匯儲備下降超過1000億美元。外匯占款的大幅下降不僅給人民幣帶來進(jìn)一步貶值壓力，也給央行的流動性釋放帶來壓力。根據(jù)蒙代爾“三元悖論”理論，在資本自由流動、匯率的穩(wěn)定和貨幣政策的獨(dú)立性上最多只能同時滿足兩個目標(biāo)。目前我國的資本流動性已經(jīng)比較高，預(yù)計(jì)未來資本自由流動的程度還會進(jìn)一步提升，為了貨幣政策效力的有效發(fā)揮，可以預(yù)期未來我國人民幣匯率機(jī)制將更富有彈性。
作者:徐誠直 單位:德國達(dá)姆施塔特工業(yè)大學(xué)
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關(guān)于貨幣政策的論文范文二：影子銀行對貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響
摘要：探討影子銀行對貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響對金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展都有著重要的意義。影子銀行使社會融資規(guī)模有所增加，干擾了信貸傳導(dǎo)機(jī)制;同時，影子銀行也使貨幣供應(yīng)量增加，干擾了利率傳導(dǎo)機(jī)制。政府應(yīng)該積極引導(dǎo)影子銀行的發(fā)展，建立影子銀行規(guī)模統(tǒng)計(jì)口徑，對影子銀行的規(guī)模進(jìn)行監(jiān)測，為經(jīng)濟(jì)決策及宏觀調(diào)控提供更加全面的信息，并對貨幣政策做出適當(dāng)調(diào)整，以此來保證我國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定健康發(fā)展。
關(guān)鍵詞：影子銀行;貨幣政策;傳導(dǎo)機(jī)制
2008年的金融危機(jī)逐漸演變成一場嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，其影響延續(xù)至今仍未散去。關(guān)于這場危機(jī)發(fā)生的原因，越來越多的研究指向一種新的金融體系———影子銀行體系。影子銀行最初出現(xiàn)在美聯(lián)儲的一次會議上，是由PaulMcculley表述的。他認(rèn)為影子銀行是范圍廣泛的非銀行類機(jī)構(gòu)的統(tǒng)稱，雖然不是正規(guī)的銀行機(jī)構(gòu)，卻行使著銀行的許多職能[1]。隨后，IMF也在其年報中以“準(zhǔn)銀行”來概括類似傳統(tǒng)商業(yè)銀行的金融活動和機(jī)構(gòu)。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家克魯格曼在其文章中也把影子銀行概括為具有復(fù)雜繁多工具的非銀行金融機(jī)構(gòu)[2]。英格蘭銀行PaulTucker對影子銀行的定義則更加具體，他把能夠代替商業(yè)銀行部分職能，向社會提供流動性、進(jìn)行期限錯配等服務(wù)的機(jī)構(gòu)及業(yè)務(wù)叫做影子銀行[3]。A.Shleifer等人在他們自身研究的基礎(chǔ)上也給出影子銀行的定義：影子銀行是能夠提供貸款、進(jìn)行債務(wù)融通的“資金池”[4]。國內(nèi)學(xué)者認(rèn)為我國的影子銀行與國外有所不同。易憲容把影子銀行定義為借助于銀行貸款證券化手段來隱蔽信貸關(guān)系的融資體系[5]。楊旭認(rèn)為中國的影子銀行有別于美國的影子銀行，不僅包括理財業(yè)務(wù)、企業(yè)轉(zhuǎn)貸，而且還涵蓋貸款融資和民間金融等新形式[6]。巴曙松依據(jù)覆蓋范圍由小到大將影子銀行劃分為4個層級。第1個層級為最窄范疇，只包含信托公司和銀行理財;第2個層級在上一層級范圍的基礎(chǔ)上增加了非銀行金融機(jī)構(gòu)，如租賃公司;第3個層級又在上一層級范圍的基礎(chǔ)上增加了表外業(yè)務(wù)，如信托和委托貸款等;第4個層級涵蓋最廣，在包含第3個層級的同時，還增加了地下錢莊和小額貸款公司等民間金融部分[7]。近幾年來，央行實(shí)行緊縮性貨幣政策，為影子銀行的發(fā)展提供了內(nèi)在動力，以信托、委托貸款等為代表的信用中介規(guī)模迅速膨脹。數(shù)據(jù)顯示，2013年信托、委托貸款占社會總?cè)谫Y規(guī)模的比例已經(jīng)超過25%。影子銀行規(guī)模的不斷擴(kuò)張?jiān)谝欢ǔ潭壬嫌绊懥诵刨J規(guī)模、利率水平和資產(chǎn)價格，不僅使我國金融市場的穩(wěn)定性受到?jīng)_擊，也給我國貨幣政策的有效性帶來了新挑戰(zhàn)。王增武在研究我國銀行理財產(chǎn)品市場后發(fā)現(xiàn)，影子銀行的信用創(chuàng)造機(jī)制在一定程度上提高了貨幣供應(yīng)量，導(dǎo)致央行在制定貨幣政策時指導(dǎo)口徑會發(fā)生偏差[8]。李波等人系統(tǒng)闡述了影子銀行對貨幣政策的影響，認(rèn)為貨幣政策工具受到較大的沖擊，不僅對資產(chǎn)價格的調(diào)控難度增大，還使貨幣政策的目標(biāo)更加難以實(shí)現(xiàn)[9]。湯克明表明影子銀行的信用創(chuàng)造機(jī)制會造成傳統(tǒng)信貸渠道的扭曲，帶來貨幣統(tǒng)計(jì)量的失真以及貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的變化[10]。
一、我國影子銀行范圍的界定
相較于西方發(fā)達(dá)國家成熟的金融市場，我國的金融市場仍然處在初級階段，因此我國影子銀行體系的構(gòu)成也與西方國家有所差別。目前，國內(nèi)的學(xué)者及監(jiān)管部門對于我國影子銀行范圍的界定還沒有達(dá)成共識，表1僅列出了部分學(xué)者和監(jiān)管部門的觀點(diǎn)?？偨Y(jié)國內(nèi)有關(guān)文獻(xiàn)不難發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)影子銀行的界定可分為2個標(biāo)準(zhǔn)：一是從業(yè)務(wù)本身出發(fā)，把能夠進(jìn)行信用創(chuàng)造業(yè)務(wù)或銀行表外業(yè)務(wù)的都劃作影子銀行體系;二是從監(jiān)管出發(fā)，若有關(guān)金融機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)沒有受到監(jiān)管部門的監(jiān)管或者監(jiān)管不足，就屬于影子銀行體系，否則就不屬于影子銀行體系。筆者的觀點(diǎn)與以上2種關(guān)于影子銀行界定的標(biāo)準(zhǔn)有所差別，認(rèn)為那些具有期限、流動性轉(zhuǎn)換以及信用創(chuàng)造等功能，卻沒有像傳統(tǒng)正規(guī)金融機(jī)構(gòu)那樣交納一定準(zhǔn)備金的金融機(jī)構(gòu)及業(yè)務(wù)都應(yīng)當(dāng)屬于影子銀行體系。它們創(chuàng)造出高杠桿率，一旦出現(xiàn)流動性風(fēng)險，就會給我國的金融和經(jīng)濟(jì)帶來不可估量的影響。基于這種理解，筆者把我國的影子銀行體系分為以下幾個部分：一是商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)，表現(xiàn)形式有理財產(chǎn)品和委托貸款等;二是非銀行金融機(jī)構(gòu)，主要代表是信托公司，此外包括小貸公司、典當(dāng)行、擔(dān)保公司等;三是民間金融，包括民間借貸和地下錢莊等，由于這部分完全脫離監(jiān)管。
二、影子銀行對我國貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的干擾
(一)對利率傳導(dǎo)渠道帶來的影響
從IS-LM模型中可以看出，凱恩斯把利率看作貨幣政策傳導(dǎo)的重要指標(biāo)，利率是將商品市場與資本市場連接起來的重要工具。然而，在過去相當(dāng)長的時間里，我國的存款和貸款利率一直是由政府硬性規(guī)定的。近年來，隨著改革的不斷推進(jìn)，利率市場化已經(jīng)取得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，貸款利率市場化已經(jīng)完成，存款利率市場化也只有一步之遙。影子銀行對利率傳導(dǎo)渠道的影響可以從幾個角度來分析。首先，影子銀行的存在降低了商業(yè)銀行對貨幣供應(yīng)量的敏感性，加大了央行利用貨幣供應(yīng)量調(diào)節(jié)市場利率的難度。近年來，雖然政府頻繁調(diào)整存款準(zhǔn)備金率來調(diào)控商業(yè)銀行資金的規(guī)模，但是借助影子銀行體系，商業(yè)銀行拓展了自身的融資渠道。商業(yè)銀行融資渠道的增加在一定程度上削弱了央行對貨幣供應(yīng)量的調(diào)控效果，使得市場利率與央行預(yù)期發(fā)生偏離。其次，融短投長是影子銀行體系運(yùn)行的特點(diǎn)，一旦市場預(yù)期有所改變，導(dǎo)致影子銀行的融資成本增加，就會出現(xiàn)資金鏈緊張的問題。這個問題又會反作用于投資者，強(qiáng)化他們的預(yù)期，令資金鏈更加緊張，最后導(dǎo)致影子銀行這種融短投長模式崩潰，并在此過程中沖擊市場利率。2013年的錢荒現(xiàn)象就是以上分析的一種印證。最后，影子銀行體系會形成自身的利率水平，擾亂正常的市場利率水平。影子銀行的金融產(chǎn)品很少受到利率管制。尤其是民間借貸，由借貸雙方自行商定利率，更是完全不受官方利率的限制。同時，銀行理財產(chǎn)品以及信托貸款等影子銀行業(yè)務(wù)往往比銀行貸款利率要高，更能準(zhǔn)確的反映社會資金的供求情況。圖2反映了溫州民間利率與金融機(jī)構(gòu)1年期貸款利率的對比(數(shù)據(jù)來源：人民銀行網(wǎng)站、溫州市統(tǒng)計(jì)局)。可以看到兩者存在明顯的差距，就平均值來看，溫州民間利率是同期金融機(jī)構(gòu)的2倍之多。
(二)對銀行信貸傳導(dǎo)渠道帶來的影響
銀行信貸傳導(dǎo)渠道有效性取決于2個方面：一方面是實(shí)體部門對銀行貸款的依賴程度;另一方面是央行貨幣政策對商業(yè)銀行可貸資金的影響程度。然而，影子銀行的出現(xiàn)對上述2個方面都造成不同程度影響。首先，傳統(tǒng)的貨幣乘數(shù)理論假設(shè)只有商業(yè)銀行是信用創(chuàng)造的唯一的主體，而在影子銀行形成之后，新的信用創(chuàng)造機(jī)制出現(xiàn)，并且游離監(jiān)管之外，傳統(tǒng)的貨幣乘數(shù)變大，實(shí)體部門的融資渠道有所增加，商業(yè)銀行的貸款業(yè)務(wù)受到擠占，其金融主體地位也被削弱。圖3反映了社會融資規(guī)模中，人民幣貸款總量以及委托、信托貸款總量占比的變動情況(數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行網(wǎng)站)。可以看到委托貸款、信托貸款所占比重逐漸擴(kuò)大，影子銀行業(yè)務(wù)促進(jìn)社會融資規(guī)模的作用日益突顯，而人民幣貸款所占比重由2006年的74%下降到2013年的50%左右，商業(yè)銀行貸款占社會融資規(guī)模的比重明顯縮減。其次，影子銀行的產(chǎn)生使得央行的信用調(diào)控弱化，商業(yè)銀行的經(jīng)營活動受央行影響，在傳統(tǒng)的信貸傳導(dǎo)機(jī)制中，央行借助存款準(zhǔn)備金率和再貼現(xiàn)等政策影響商業(yè)銀行經(jīng)營行為，控制基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)，最終對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。但是，在高額利潤的驅(qū)使下，商業(yè)銀行加強(qiáng)與影子銀行的合作，不斷創(chuàng)新金融產(chǎn)品，拓寬自身的資金來源，對央行貨幣政策的敏感度下降。央行通過調(diào)節(jié)銀行的可貸資金來控制市場的難度加大，銀行信貸傳導(dǎo)路徑被弱化。表2列出了我國2013年各類金融機(jī)構(gòu)理財產(chǎn)品募集資金的規(guī)模。其中，5家國有商業(yè)銀行募集資金累計(jì)額已經(jīng)超過40萬億元人民幣，12家股份制銀行募集資金累計(jì)額也達(dá)到18萬億元人民幣之多，理財產(chǎn)品的發(fā)售已經(jīng)成為銀行資金來源的重要渠道。最后，還要看到影子銀行對信貸傳導(dǎo)的影響呈現(xiàn)出非對稱性。當(dāng)貨幣政策緊縮時，企業(yè)和居民對影子銀行體系的依賴增加，這時影子銀行對經(jīng)濟(jì)活動的影響程度較大;當(dāng)貨幣政策擴(kuò)張時，市場資金充足，經(jīng)濟(jì)主體通過銀行渠道就能獲得所需要的絕大部分的資金，這時對影子銀行的依賴程度減少，影子銀行對經(jīng)濟(jì)活動的影響程度較小。從而使得影子銀行對寬松的貨幣政策信貸傳導(dǎo)影響較弱，而對緊縮的貨幣政策信貸傳導(dǎo)影響較強(qiáng)。其次，影子銀行的產(chǎn)生使得央行的信用調(diào)控弱化，商業(yè)銀行的經(jīng)營活動受央行影響，在傳統(tǒng)的信貸傳導(dǎo)機(jī)制中，央行借助存款準(zhǔn)備金率和再貼現(xiàn)等政策影響商業(yè)銀行經(jīng)營行為，控制基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)，最終對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。但是，在高額利潤的驅(qū)使下，商業(yè)銀行加強(qiáng)與影子銀行的合作，不斷創(chuàng)新金融產(chǎn)品，拓寬自身的資金來源，對央行貨幣政策的敏感度下降。央行通過調(diào)節(jié)銀行的可貸資金來控制市場的難度加大，銀行信貸傳導(dǎo)路徑被弱化。表2列出了我國2013年各類金融機(jī)構(gòu)理財產(chǎn)品募集資金的規(guī)模。其中，5家國有商業(yè)銀行募集資金累計(jì)額已經(jīng)超過40萬億元人民幣，12家股份制銀行募集資金累計(jì)額也達(dá)到18萬億元人民幣之多，理財產(chǎn)品的發(fā)售已經(jīng)成為銀行資金來源的重要渠道。
(三)對資產(chǎn)負(fù)債表傳導(dǎo)渠道帶來的影響
在貨幣政策緊縮時，央行期望借助于企業(yè)財務(wù)情況和資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整，抑制企業(yè)貸款的惡性膨脹，緩解經(jīng)濟(jì)過熱現(xiàn)象，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)健康穩(wěn)定的發(fā)展。當(dāng)企業(yè)由于財務(wù)狀況變壞達(dá)不到銀行貸款的有關(guān)要求，不能獲得貸款或者不能獲得足額的貸款時，影子銀行的存在滿足了企業(yè)對資金的需求。盡管企業(yè)的資信情況變差，但是在高額回報的誘惑下，影子銀行的風(fēng)險厭惡程度降低，仍為企業(yè)提供大量的貸款，在一定程度上抵消了政策抑制帶來的資金短缺，企業(yè)的投資熱度并沒有降低。影子銀行使企業(yè)的融資渠道變得更加豐富，企業(yè)的貸款規(guī)模受其資產(chǎn)凈值的影響減小，央行緊縮的貨幣政策并沒有使社會的信貸規(guī)模減小，也沒有令社會的總投資減少，總產(chǎn)出自然也沒有降低。由此可以看到，影子銀行的存在影響貨幣政策資產(chǎn)負(fù)債表傳導(dǎo)路徑的有效性。由于我國的特殊國情和社會資信體系的不完善，商業(yè)銀行在對待國有企業(yè)和中小企業(yè)時一直存在歧視行為，對國有企業(yè)發(fā)放貸款的積極性較強(qiáng)，貸款規(guī)模占整個貸款業(yè)務(wù)絕大部分，而對中小企業(yè)發(fā)放貸款缺乏積極性，貸款規(guī)模也僅僅占整個貸款業(yè)務(wù)很小的一部分。同時，在銀行貸款的審批和發(fā)放過程中，繁雜的手續(xù)以及漫長的周期都使中小企業(yè)望而卻步，正確的引導(dǎo)影子銀行的發(fā)展能夠在一定程度上緩解中小企業(yè)融資難的問題。
三、相關(guān)政策建議
(一)完善影子銀行相關(guān)法律和法規(guī)
金融市場的正常有序運(yùn)行是以公開、公平、公正的法律和法規(guī)為前提的，如果缺乏一套完整健全的金融市場制度規(guī)范和法律體系，非理性的經(jīng)濟(jì)行為和監(jiān)管套利等現(xiàn)象發(fā)生的概率就會增大，從而使貨幣政策傳導(dǎo)受到干擾，也會加大整個金融市場的風(fēng)險。雖然，政府已經(jīng)頒布了針對信托產(chǎn)品以及理財產(chǎn)品有關(guān)法規(guī)，但是，與影子銀行快速發(fā)展相比，相關(guān)法規(guī)仍然缺失嚴(yán)重，不能有效指導(dǎo)和監(jiān)督影子銀行的健康發(fā)展。所以，政府應(yīng)該盡快構(gòu)建影子銀行法律體系，結(jié)合不同影子銀行產(chǎn)品的性質(zhì)和特征，制定有針對性的法律規(guī)章，把握影子銀行產(chǎn)品資金的籌集和運(yùn)用情況，建立權(quán)力問責(zé)制。同時，還要加強(qiáng)對民間金融活動的監(jiān)管，確定監(jiān)管部門，規(guī)范民間借貸程序，建立借貸信用檔案，以此來保證影子銀行向?qū)?jīng)濟(jì)有利的方向發(fā)展。
(二)增加存款準(zhǔn)備金的計(jì)提范圍
影子銀行的快速發(fā)展，吸引了大量的資金流入影子銀行體系，加上銀行自身業(yè)務(wù)的調(diào)整，不斷擴(kuò)大同其他金融機(jī)構(gòu)的合作，如銀信合作理財產(chǎn)品和委托貸款等，這部分的同業(yè)存款并沒有計(jì)提準(zhǔn)備金，使得實(shí)際計(jì)提的準(zhǔn)備金規(guī)模下降，影響央行存款準(zhǔn)備金政策工具的作用效果。傳統(tǒng)以商業(yè)銀行為主的存款準(zhǔn)備金的統(tǒng)計(jì)口徑需要調(diào)整，把影子銀行體系納入貨幣供給統(tǒng)籌范圍之內(nèi)，確保存款準(zhǔn)備金的調(diào)控能力。目前，我國實(shí)行的是差別存款準(zhǔn)備金政策，其針對的主體是商業(yè)銀行，主要根據(jù)商業(yè)銀行的資產(chǎn)規(guī)模進(jìn)行劃分。然而，金融市場的結(jié)構(gòu)在不斷發(fā)生改變，在影子銀行的沖擊下，商業(yè)銀行的市場主體地位有了一定的削弱，貨幣當(dāng)局有必要根據(jù)金融市場的變化，適時調(diào)整并深化差別存款準(zhǔn)備金政策，將銀行存款、銀行理財、信托貸款以及民間借貸等囊括在內(nèi)，根據(jù)不同業(yè)務(wù)的特征，制定更加合理的差別存款準(zhǔn)備金制度。
(三)適時對貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)口徑做出調(diào)整
貨幣供應(yīng)量是央行貨幣政策制定的基本考量指標(biāo)，也是影響貨幣政策效果的重要影響因素，所以貨幣供應(yīng)量規(guī)模統(tǒng)計(jì)的準(zhǔn)確、科學(xué)是十分重要的。隨著改革的不斷深入，我國的經(jīng)濟(jì)水平和金融市場結(jié)構(gòu)也隨之發(fā)生巨大的改變。這些變化改變了貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)口徑選擇的環(huán)境，所以央行需要適時對貨幣供應(yīng)量的統(tǒng)計(jì)口徑做出調(diào)整，以保證其客觀和準(zhǔn)確。影子銀行產(chǎn)生和迅速發(fā)展，使得金融資產(chǎn)的形式更加多樣，同時商業(yè)銀行的地位和功能也受到削弱，而貨幣供應(yīng)量的統(tǒng)計(jì)口徑并沒有對新形勢做出相應(yīng)的調(diào)整。所以，央行需要建立涵蓋更加廣泛的貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)口徑，把民間融資、銀行表外業(yè)務(wù)等都涵蓋在內(nèi)，使得對貨幣供應(yīng)量的觀測更加準(zhǔn)確真實(shí)，與此同時也能加強(qiáng)對影子銀行的監(jiān)管，減小金融市場的風(fēng)險。
(四)深化利率市場化改革，優(yōu)化貨幣傳導(dǎo)機(jī)制
縱觀發(fā)達(dá)國家的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，其中貨幣傳導(dǎo)渠道是最直接也是最為有效的傳導(dǎo)路徑，是國家進(jìn)行貨幣政策調(diào)控的“利器”。然而，我國的利率長期受管制，雖然近年來利率市場化改革有了一定的進(jìn)展，貸款利率已經(jīng)完全放開，但是存款利率依然受管制，使得金融資產(chǎn)的價格發(fā)生扭曲，也令公眾的行為受到影響，制約了貨幣傳導(dǎo)機(jī)制的有效性。不少學(xué)者認(rèn)為影子銀行的快速發(fā)展正是市場逃避利率管制的結(jié)果，所以，政府應(yīng)該加快深化利率市場化改革，全面取消利率管制，使金融資產(chǎn)的定價具有自主權(quán)，令利率能夠真實(shí)的反映金融資產(chǎn)的供求狀況，從而全面打通貨幣傳導(dǎo)渠道。
作者:崔志立 單位:安徽財經(jīng)大學(xué)
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